完美世界:业绩稳定增长 战略升级 游戏影视收获可期
完美世界 002624
研究机构：财富证券 分析师：何晨 撰写日期：2018-04-10
全年游戏、影视业绩稳定增长。2017年实现营收79.3亿元,同比增长28.76%,实现归母净利润15.05亿元,同比增长29.01%。其中,游戏业务实现净利润13.3亿元,影视业务实现净利润4.2亿,二者均实现内生稳定增长,受院线资产计提商誉减值以及参投基金利息支出的影响,公司实际归母净利润与上述业务净利润之和有2亿左右的差值。同时公司公布2018年一季度业绩预告,预计实现归母净利润3.43-3.76亿元,同比增长5.39%-15.53%,业绩增长得益于老游戏流水稳定,新上线的《深海迷航》PC版表现突出,且影视剧预计确认《烈火如歌》、《利刃出击》等剧,但由于17年Q1为《诛仙手游》递延高峰,业绩基数大,使得18年Q1增速水平不高,整体增长符合预期。
毛利率、期间费用率均有所下降,净利率保持平稳。2017年综合毛利率为57.36%,同比下降3.6个百分点,主要受低毛利院线业务并表影响所致。端游和主机游戏毛利率同比分别微降0.72和0.41个百分点,手游业务受《诛仙》贡献全年收入带动,毛利率同比提升2.95个百分点,未来随着手游收入占比进一步提升,预计游戏业务毛利率将呈现稳中有降趋势。此外,由于17年确认多部大导剧作,电视剧业务毛利率同比提升4.17个百分点,电视剧业务毛利率受投资比例、制作团队等影响较大,18年储备作品丰富,且年轻团队参与的项目较多,预计毛利率较17年有所回落。费用率方面,销售费用率和管理费用率在规模效应及内部结构调整的影响下,同比分别下降2.88和3.66个百分点,财务费用率同比提高2.38个百分点,财务费用主要用于支付基金优先级的利息,预计未来随着基金投资项目收益的增长,将会实现良好的投资回报。
游戏业务积极推进年轻化战略,18年多款产品上线逐步兑现业绩。公司积极推进品牌年轻化战略,在对经典老游进行玩法更新的同时,推出更多满足年轻人多元化、个性化需求的精品游戏,同时将游戏品类从传统MMORPG扩展至女性向、电竞、格斗、沙盒、SLG、卡牌类等细分领域。18年产品储备丰富,后续产品pipeline清晰:1)手游方面,除了备受市场期待的《武林外传》、《完美世界》、《笑傲江湖》3款“端转手”游戏之外,还会推出影游联动产品《烈火如歌》,《轮回决》、《云梦四时歌》、《梦间集天鹅座》等泛二次元游戏,此外还包括2款SLG和1款沙盒游戏;2)端游方面,2018年将推出一款逃杀类游戏《边缘计划》以及次时代端游《新诛仙世界》;3)主机游戏方面,今年将上线一款以西游题材为背景的《非常英雄》(法国团队(出自育碧)制作)。大部分手游产品将在Q2及暑期上线,对18年业绩形成有力支撑。
影视项目储备丰富,有望迎来收获高峰。2018年影视项目储备丰富,年报中发布33部电视剧投资计划,其中完成制作或处于后期制作中的超过10部,正在拍摄中的有6部,这部分项目大概率将在18年确认收入,其他项目也在陆续筹备中,为明后两年贡献业绩。在产品结构上,既包括售价预计过千万的头部剧,如《烈火如歌》、《艳势番之新青年》、《帝凰业》等,也有《香蜜沉沉烬如霜》、《西夏死书》等预计在500万-1000万级别的腰部剧,丰富的产品储备增加18年业绩的确定性。同时,公司不断增加影视制作团队,由最初五大导演工作室逐步发展至近20个制作团队,且团队呈现梯度化,未来电视剧产能有望实现大幅提升。
维持“推荐”评级。公司作为老牌游戏研发大厂和精品剧制作方,积累了较为扎实的研发能力和电视剧制作能力,剥离院线业务集中精力发展游戏和影视主业,未来公司致力于提供优质内容,有望充分享受内容品质红利。我们预计公司2018/2019年实现归母净利润19.44/23.70亿元,EPS分别为1.48/1.80元,对应18/19年底PE分别为22/18倍,参考同行业估值水平,给予公司2018年26-28倍PE,对应合理估值区间为38.48-41.44元,维持“推荐”评级。
风险提示:游戏上线时间延迟,上线后表现不及预期,电视剧延迟确认收入
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