供需背后信用周期延续正反馈：上海房价疯涨逻辑

本报记者 沈浪 上海（楼盘）报道

这是一个目前上海典型买房故事。春节过后，张文要置换房子，先把自家闵行的小三房放盘，收了10万定金，结果有买家愿意出价比下定的买家高5万；与此同时，张文也已经看中一套房子，给了10万定金。然后莫名其妙的遇到疯涨，张文的上家违约，赔偿了8万。

张文现在还没有违约，想迅速买下新房子，连续2个周末都是9点去看房， 27日看中一套，周日约上家，上家也愿意谈，比如首付、签约、交房细节等，但是到下定金环节，上家却不收，从上午10点一直聊到12点，最后说等双方再看看市场，下周再定。

上海住宅2月成交金额前50名中，均价低于3万元／平方米的只有8个楼盘了。

“上海房价现在步入深圳（楼盘）的后尘，照此下去，有香港化的趋势。现在铜锣湾地区，均价只有10万港币/平方米，现在位于中环线上的静安府售价已经高达8万-9万人民币/平米，明显虚高。”克而瑞研究中心分析师陈开朝分析指出，上海整体驱动力从刚需转向改善、中高端、豪宅，今后的趋势是刚需萎缩、改善、中高端、豪宅持续放量。与此同时，高阶需求的放量又严重依赖于低阶需求的承接力。

目前上海四类需求驱动力达到新的平衡，据此预判，房价快涨的行情仍会持续一段时间。等到刚需萎缩到一定程度，高阶需求的金融创新估计开始大行其道，如果没有更多的管控措施，房价会继续飙升。一个事实是，彭浦新村的老公房，价格都要到4万/平方米了。

不止上海，最近各地“日光盘”频现，比如合肥（楼盘）、南京（楼盘）、杭州（楼盘）等部分二线城市。

陈开朝认为，上海与苏州（楼盘）、南京和杭州是三类不同的房地产市场。苏州是供应紧张造成量价齐升，估计房价还是会较快上涨；南京和杭州都属于“中心城区供应稀缺、新城供应激增”，全年会呈现“中心城区贡献价格、新城贡献量”状态。

一线城市投资溢出效应

什么人在买上海的房子？从驱动力结构看，改善、中高端和豪宅成交增长迅速，刚需增长相对乏力。自去年三季度开始，豪宅成交面积增幅始终在150%以上，改善和中高端住宅成交面积同比在80%-100%之间，刚需则维持在30%左右。

根据CRIC监测，2016年1月，上海新增商品住宅刚需、改善、中高端和豪宅的成交面积分别占38%、31%、18%和13%，已形成刚需、改善和“中高端和豪宅”三足鼎立的格局。

根据陈开朝的判断，现在上海楼市已到了第一个平衡点，即刚需、改善和“中高端和豪宅”成交面积占比大致相当，住宅需求升级的击鼓传花游戏仍能顺畅运行。

尽管上海楼市还能较快上涨一段时间，但到某个临界点，很可能戛然而止。再往后，比如刚需成交面积占比下降到25%、20%，甚至15%，就有可能出现中高端供应过剩——中高端住宅大量挂牌，但接盘的人越来越少。市场就会进入新的博弈。

深圳目前就有进入临界点的迹象。因为看涨房价，有人想到付完首付后，再配资一部分钱用于付未来两年的按揭，或者在上次卖房后，留出一部分资金用于付未来两年的按揭。这种现象透露出两个信息：一是那些买房如买菜的“壕”，其实很多付不起按揭；二是这些“壕”其实在赌房价仍会快涨，而且抛的时候有人接手。

紧随上海之后，南京、苏州、杭州的楼市也火爆了：在苏州，一个叫苏州中心的项目，公寓去年10月首开，单价2.8万元/平方米，之后加推一次涨一次，就在这两天即将再次开盘，均价要飙到4.5万元/平方米；2月27日开盘的杭州绿城·杨柳郡推出388套房，认筹人数多达1000多人，比上一次开盘涨了1000多元／平方米，也是一天内卖完。很多开发商认为最近这波行情比去年的股市“还疯狂”。

杭州其实不然。杭州楼市资深观察人士杨广宏对21世纪经济报道记者透露，杭州整体房价，甚至还没回到2010年2月的水平。他的理由是，虽然去年桥西、滨江房价回升，但杭州大部分板块的二手房东，还在低于买入价出货。比如，杨广宏的两位朋友，7年前同样以1.9万元的单价，分别买了一套上海和杭州九堡的住宅。现在，上海的那套已飙到4.6万元／平方米；而九堡这套，最多只能卖1.3万元。即使是新房，1.5万元／平方米上下的尚城国际和田员外，离武林广场才几公里，开发商现在也不怎么挣钱。

尽管截至上月底，杭州主城区（不含下沙、之江）的普通住宅存量只有30484套。但在杨广宏看来，杭州可供选择的好房子，比想象的要少得多。

“放眼中国GDP总量排名前十的城市，像杭州这样存量健康、估值偏低的主城区，已经不多了。未来几个月，必有大量被从上海、南京和苏州挤压出来的投资客，重新进入杭州。杭州主城区今年全面"补涨"，是大概率事件。”杨广宏说。

来自同策咨询研究中心的数据显示，在北上广深等一线城市、部分二线城市比如合肥、南京、苏州、南昌（楼盘）等大中城市市场基本面仍然为供求合理或供不应求，已经没有去库存的压力。截止到2016年1月，按照库存／3个月计算，一线城市库存去化周期均已降至10个月以下，北京（楼盘）8.83个月、上海（不含保障性住房）6.39个月、广州（楼盘）8.42个月、深圳6.66个月，二线多个城市也已经降至6个月以下，如南京3.52个月、苏州3.39个月、南昌5.61个月。

而杭州去年年初是20个月左右，经过一年的消化之后，现在已经到15个月以下了。

此时上海楼市开始出现收紧的信号。2月28日上海市住建委表示，上海将继续按照“三个为主”的原则，抑制投资投机性购房，支持自住和改善性住房需求，严格执行住房限购政策。

据新浪乐居数据，下个月将会有50个项目入市，而去年同期只有30个。

房地产信贷的大城市虹吸现象

针对市场流动性不足，中国人民银行2月29日决定，自2016年3月1日起，普遍下调金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点。

RET睿意德中国商业地产研究中心总经理崔崇彦表示，本轮调整准备金主要是稳定股市，但预计对楼市冲击更大。

准备金下调，开发企业会发现资金周转速度成为赢利核心，其必然加快拿地和去化。但对中小城市由于城市吸附力不足，供给量无法在本轮调整中受益，将进一步加速资金向大型或特大型城市转移，最终形成虹吸效应。大型城市开发企业将选择变现一切可变现的资产加入疯狂的抢地大战中，对持有型商业形成排斥性开发。如果政府在持有物业方面不设限制，未来中国将面临大量空置商业充斥城市，造成销售型商业供给过大的新难题。那时候就不是简单地释放流动性就能解决问题的了。

同策咨询研究总监张宏伟认为，此次央行降准后，本轮央行累计已经有六次降息五次全面降准，对于楼市来讲，政策刺激之下马上会出现一波入市的行情，短期内来看，接下来几个月尤其是3月“小阳春”的成交量势必会短期反弹，价格有可能会在继续坚挺，尤其是对于一线城市及上述市场基本面良好的城市来讲，接下来也势必会出现涨价的现象；而库存在15月以上的城市楼市还有去库存压力，但部分城市由于加速去库存，市场去化周期将回归至合理区间；对于大多数三四线城市楼市来讲跑量主题不变，还是要坚持去库存。总体来看，各个城市在降准降息的刺激之下走势将进一步“分化”。

信贷政策是针对全国的，资金原来可以在股市、楼市、大宗商品跨体系循环，现在只能停留在楼市，就是所谓的挤压效应，一旦这种效应显现，就会在中短期内形成自我强化，吸引更多的资金进来。所以一线城市涨。

上海易居房地产研究院总监严跃进认为，后续信贷资源透支的可能性是比较大的。或者说不排除在今年二季度上海商业银行贷款会出现有心无力的状态，进而使得购房者获取房贷会有一个较大的压力。

而来自领峰资本的一份研究报告显示，虽然供需几乎能解释一切表面的市场变化，但供需背后更深层次的原因才是决定性的因素。作为一种资本资产，房地产需要抵押借贷购买，价格受信用的影响巨大。过去房地产的持续上涨，其实是受中国信用大周期影响的水涨船高——建立在中国整体商业模式的正反馈循环中。

但正反馈过程已经结束：出口下降，外汇占款下降，只有银行系统的正反馈独自支撑，但大的循环已经终止。从基本面看，无论从租售比、收入比、国际横向比较等等，房价早在多年前就高估了。从量化来看，全国房地产价格仍然在快速的指数增长，但深圳和上海呈现出明显的“超指数”增长特征，预示着未来很大概率会进入震荡。

目前金融界较为广泛使用瑞士联邦理工学院Sornette教授首创的对数周期幂律（LPPL）模型来预测金融风险，简而言之，对数周期幂率模型存在两个共同特征： 一是对数周期性振荡， 在线性尺度下， 越接近临界时间， 振荡频率越快， 但在对数尺度下， 振荡频率为常数；二是幂律增长（泡沫） 或衰减（去泡沫） ，或称超指数增长或衰减， 即价格的增长率不是常数， 而是单调增大（泡沫） 或减小（去泡沫） 的。换言之， LPPL 模型给出了判定泡沫和反泡沫的一种定量方法，因此不妨使用这个模型对M2和一线城市房价进行分析，可见上海的房价趋势。

根据最新的M2数据用LPPL模型判断，中国信用扩张的下一个关键点在2016年6月左右。在这个转折点附近，很可能发生信用总量的波动，进而影响房地产市场。深圳的房价非常突出，呈现出明显的超指数增长。这种走势从数学上看是典型的泡沫。LPPL模型预测深圳房价将在2016年3月左右发生剧烈震荡。上海的房价是另外一个显示出超指数增长特征的。模型预测未来几个月内有较大概率发生震荡。从全国看，房价指数仍然在指数增长，而香港的房价已经偏离了指数增长，开始下降，很可能已经处于熊市初期。